那我先把我的结论放前面：我认为这一次不一样。 黄仁勋的婚外情本身，不是风险。现在很多人的焦点都放在八卦上了，但我觉得大家盯错地方了。真正的风险，是美国政府的调查，而且不是“将来可能发生”，是已经在进行了。 这场调查，大概率不会打断英伟达的增长；但调查的过程本身，会在相当长一段时间里给股价造成下行压力。所以我不会现在重仓去抄底。最多就是等未来几天稍微稳定一点，先开一个观察仓，占计划仓位的两到三成。剩下的子弹，等清晰度一点一点出来，再一批一批去加。 有几件事要先说清楚：到目前为止，没有任何人被起诉。黄仁勋今天也和川普通了话，向川普表示他完全不知道对方身份，川普也表示相信他，说他是一个正直的人。中国外交部今天也否认了间谍的说法，英伟达董事会也表示，没有理由认为国家安全或者公司机密受到了损害。调查期间，黄仁勋继续担任CEO。 但为什么我说这次和大家拿来类比的那些CEO私生活事件不一样？关键差别就在这里：以前那些事情，另一方和公司的生意没有关系，事情到离婚协议差不多就结束了。这一次，另一方是英伟达客户的高管，而且这家客户不是普通客户。Speed是英伟达在东南亚最大的买家，他在马来西亚的关联公司，从2024年年中到今年2月，买了至少48亿美元装有英伟达芯片的设备。美国商务部从2024年年底就已经开始查他了，怀疑他帮中国公司绕过出口管制。 也就是说，这件事从第一天起，它就不是娱乐事件，而是政治事件。 市场其实已经用价格表了态。周一之前，英伟达反而还是芯片股里相对抗跌的那个。从纽约时报第一篇报道的前一天算到上周五，费城半导体指数因为中期选举后的抛售大约跌了20%，英伟达只跌了13%。所以之前大家把它当成芯片股里的避风港。结果今天剧情反过来了：整个板块大反弹，半导体指数涨了将近7%，AMD涨了13%，唯独英伟达还跌了4%。一天之内一进一出，差了11个点，这就是市场把这件事单独标出来的价格。 所以很显然，市场也认为，这不是一个简单的事情。 再说回调查本身。现在不是一条线，是四条线同时在走。 第一条线，是董事会的独立调查。坦白说，这条线我觉得风险不算大，自己人调查自己人，大概率不会有太大问题。 第二条线，才是最危险的，就是国会调查。众议院外交、情报和中国问题三个委员会的主席，已经要求黄仁勋在11月18日去做闭门简报。更关键的是，明年1月新一届国会开张，民主党将掌控国会，同时也拿到传票权，所以到时候很可能借题发挥。参议员沃伦已经公开要求英伟达给国会一个交代，另一位民主党参议员库恩斯也表示要强力推动调查。而且这次的压力不只来自民主党——要求他做闭门简报的三位委员会主席全部都是共和党人。两党都有理由把这个问题追下去，所以国会这条线，很难很快收场。这就是未来几个月悬在英伟达头上的一把刀。 第三条线，是司法部。这个案子已经从商务部移交给司法部，变成了刑事调查。川普周一也提到，联邦调查局在关注相关事情。按目前公开信息来看，司法部刑事调查的对象是mega speed，不是英伟达，也不是黄仁勋本人。所以就眼下来说，这条线对英伟达的风险相对可控。但纽约时报的报道里有一个细节，我觉得值得盯：去年8月，英伟达的总法律顾问主动联系过商务部调查人员，而在当时调查人员看来，英伟达自己还没有被排除在调查范围之外。之后这个案子才移交给司法部。所以这把火会不会从客户烧到英伟达身上，现在真的很难给答案。在答案出来之前，这也是一把刀。 第四条线，是股东诉讼。事发第二天，就有律所代表股东在加州联邦法院提起集体诉讼，指控英伟达此前把这段关系描述成正常业务往来，误导了投资者。这条线大概率以赔偿收场。但说白了，能拿钱解决的问题，不是最大的问题。 所以四条线里，最重要、也最危险的，就是第二条国会线。 为什么？因为这件事撞上的不是普通舆论周期，而是美国政治周期。上一期我讲中期选举结果的时候就说过，凡是和现在这届政府走得近的人和公司，都可能变成靶子。黄仁勋和英伟达就在这个篮子里。黄仁勋是川普在AI问题上最重要的合作企业家之一，今年春天还随川普访问了北京，对华芯片出口的松绑背后也有他的游说。现在这件事一出，等于在这个靶子上又画了一个靶心。 接下来我认为真正会影响基本面和股价的，有三个结果。 第一个，罚款。 罚款本身，我反而没那么担心。英伟达上一个财年的净利润是1200亿美元，就算把罚款放大到Meta当年那张50亿美元的罚单，也不到英伟达一年利润的5%。所以罚款这个数字本身，伤不到筋骨。但罚多少、怎么罚、什么时候罚，这个未知本身会一直成为压制股价的风险。 第二个，也是我认为最重要的，就是黄仁勋的去留。 现在英伟达内部，他一个人直接管着大约60位高管，公司也没有公开的接班人。Bernstein的说法很直白：黄仁勋就是英伟达，英伟达就是黄仁勋。市场目前预测，他在年底前宣布离任的概率大约是15%，到明年3月底大概是1/4。现在看，这不是高概率事件，但绝对不是零。而且在美国政府这一系列调查之后，他能不能稳住这个位置，就更难说了。 如果这件事真的发生，市场会重新给英伟达估值，很可能带来进一步急跌。 当然，公平讲，英伟达的技术和业务团队很深，机器不会因为少了一个人就停转。长期上，这个风险如果落地，我认为最终是能修复回来的。但短期内，那个和各国政府、大客户打交道的脸，没有人能立刻替代。所以这个风险一旦出现，短期承压一定是真的。 第三个，我觉得是最隐蔽、但也最值得研究的：英伟达到底有多少收入，实质上来自中国市场。 去年年中，英伟达财报里有一个数字当时就引起过关注：按开票地统计，新加坡一个季度贡献了大约100亿美元收入，占总收入22%，仅次于美国。一个600万人口的城市国家，贡献了英伟达五分之一的收入，很多人的第一反应就是，这些货其实最后去了中国。英伟达当时的解释是，新加坡只是开票地，数据中心芯片收入99%以上是美国客户的订单。紧接着，下一个季度它就把地区收入统计口径从开票地改成了客户总部所在地，于是新加坡这一行从财报里消失了。 但消失，不等于问题不存在。 今年3月，美国司法部起诉了超微电脑的一位联合创始人，指控他通过一家东南亚公司，把价值25亿美元、装着英伟达芯片的服务器转运到中国仓库里，摆的是几千台空壳样机。今年年中，商务部又专门发文堵漏洞，明确中国公司设在海外的子公司同样需要许可证。流出去的芯片有几十万颗。至于总量，现在有两个相差悬殊的数字。能用贸易记录坐实的，就是这48亿美元，只相当于英伟达同期收入的1%到2%，所以如果只看这一家公司，风险敞口非常可控。 但网上大量“两成以上来自中国市场”的说法，没有实际数据支撑，很多都是做空机构自己的独立分析，他们也有自己的利益在里面，所以这个数字很难说完全可信。 我个人更相信的，不是1%到2%，而是中国市场相关收入可能在10%甚至以上。最终到底是多少，只能等司法部调查结果。等这个数字真的出来的时候，尤其如果高于市场预期，短期内也会给英伟达股价带来下行压力。 但这里我也要强调，和罚款一样，这更像短期波动，不是长期逻辑崩掉。因为英伟达的产品现在依然供不应求，管理层给下一个财年的指引是收入增长大约70%，而且明确说这是受供应限制的数字，客户需求增速接近一倍。也就是说，即便灰色渠道被堵死，这些芯片也不会烂在仓库里，排队的美国客户会直接接走。 所以，罚款、CEO去留、中国收入敞口，这三件事的确会影响基本面，但更多是短期、看起来像真风险的杂音。它们最后可能会消退，可是在结果出来的过程中，股价会非常震荡。 这也是我今天真正想讲的核心：英伟达的估值的确便宜，增长也依然健康，可是压制股价的东西，财报解决不了。 我也不认为这件事会持续16个月，AI的势头依然非常强劲。但我想表达的是，这个风险没有立刻消失，恰恰相反，很可能只是一个开始。而且这一次的调查围绕的是创始人本人，牵扯到了国家安全，也赶上了两党斗争，所以他被迫辞职的概率绝对不是零。随着这个概率在市场里不断波动，它就会一直是股价头上的那把刀。 最后讲讲我会怎么做。 这只股票现在有个两难：现在冲进去重仓，等于在信息最少的时候下最大的注；可如果你非要等到董事会出结论、司法部结案、国会也不再追问，那时候股价很可能早就把好消息都price in了。Meta罚单落地那天，已经是一年的新高了。 所以办法不是二选一，而是把仓位切开，让加仓节奏跟着调查事件的清晰度走。 我的做法，是把计划买入英伟达的资金分成三到四份，谨慎一点。第一份就是很小的观察仓，现在就可以建，但最多也就是计划仓位的两到三成。它的作用不是让我们买在最低点，而是先留在场内：万一事情很快澄清，股价直接涨回去，我们手里有货；万一事情恶化，这个仓位又小到不影响睡觉。尤其考虑到这个事件出来之前，英伟达股价本身就已经跌了很多，所以我愿意承担这个小仓位的风险。 接下来的两到三份，我会等关键的signal，不是去猜支撑位阻力位，而是等政治和调查风险的边界清楚。 第二份，我等董事会调查结论。如果结论是黄仁勋留任，并且公司同时拿出一份像样的接班和治理安排，这个signal就出现了；如果结论是他离任，那先别动，等新的管理层交出一份财报，市场把估值重新定价好，再去买这份仓位。 再下一个signal，是政府调查。我会盯三样东西： 第一，司法部对mega speed这个案子出起诉书或者和解的时候，英伟达在不在被告名单上； 第二，英伟达每个季度提交的10-Q里，翻法律诉讼和风险因素这两节，看有没有新增来自司法部或者SEC的传票； 第三，明年1月新国会开张之后，调查是停留在闭门简报，还是升级成公开听证加传票。 这些边界一旦清楚，哪怕最后带着一张数字不小的罚单，我也认为这个signal算出现了，就可以继续把仓位建完。 如果想分成四份、更谨慎一点，那最后一个signal就看财报。11月17日的财报电话会议，重点留意管理层怎么解释东南亚和中国相关收入；之后再看国会会不会借这个事件推动更严的芯片出口限制。如果指引没有因为这个事件被下调，也没有新的限制砸到现有业务上，那这个signal就出现了。 当然，这三个signal很可能不是按顺序来的，哪个先出现，我们就先加哪一份。 如果你觉得这些signal太难量化，也可以配合技术面看几个关键位置。现在一个关键支撑在170美元，这是今天恐慌盘砸出来的低点；上面一个阻力在186美元，是上周五收盘价，也是这次跳空缺口的上沿。加仓那一刻，股价至少要站稳170上方，不要再创新低；如果能收复186，把缺口补上，说明市场自己在消化这件事，signal会更扎实。反过来，如果170放量跌破，同时政治负面消息还在增加，那就先停手，观察仓放着别动，一股都不要加，等下一次机会。 已经持有英伟达的朋友，逻辑也是一样的：不需要因为这件事清仓，公司的赚钱能力没有变；但也别急着补仓摊平成本。补仓的结构，同样交给上面这些signal。 总而言之，婚外情不是风险本身，政府调查才是。调查大概率不改变英伟达的增长，但会让股价在一段时间里涨得很吃力。我们没办法预测董事会、司法部和国会哪一天给答案，我们能做的，就是先用一个小仓位留在场内，然后让每一次加仓都对应一个看得见的信号。这样做，也许买不到最低点，但每一笔钱花出去的时候，我们都清楚自己为什么买。 英伟达还会在这里，AI的故事也还很长，所以未来的机会不止这一个，也不用太担心踏空。
看多 BULLISH