先说结论：我把SOXX清掉了，也减了一部分QQQM，然后新开了一个不大的英伟达仓位，差不多3.5%。原因很简单，我对这件事情没有任何edge，我不知道最后会怎么收场，所以只能用小仓位去承担这个risk，好吧。 我觉得现在要分开看：已经持有英伟达的人，和现在新进场的人，背后的思考其实不太一样。 如果你本来就是英伟达投资者，那老黄一旦离开，投资逻辑多多少少一定会变。我们看公司，除了护城河、行业位置，也会看management。老黄对英伟达的重要性，这个我觉得不用多说。所以对老股东来说，问题不是“这事有没有影响”，而是“这个影响值不值得你减仓、清仓还是换仓”，这个答案每个人都不一样。 但如果是像我这种现在才去开一点新仓的人，我的basic case不是“老黄一定没事、一定留下来”。恰恰相反，我认为市场这几天其实已经在比较充分地pricing老黄有可能离开的结果了，已经很接近peak uncertainty。无论是股价本身的绝对跌幅，还是相对半导体板块、相对AMD的折价，我觉得都已经不小了。最近AMD的强，未必完全是基本面突然变多好，更多是市场一部分资金在避险英伟达，另一部分资金在提前交易两三年后的份额变化，这个我觉得要分清楚。 再说事件本身。我还是那个观点：我没有内幕，也没有判断真相的edge。第一个事件，如果最终要上升到真正会触发董事会层面动作，我觉得至少要同时满足两个条件：第一，调查真的认定事情性质非常严重；第二，老黄在知情情况下有过不该有的内部信息问题。少一个，我更倾向它还是偏个人层面的事情。 反而第二个事件，在我看来对“老黄会不会离开”这个结果的风险更直接一些。原因不是八卦，而是公司内部如果牵涉上下级关系，通常会碰到code of conduct。这种事情很多公司本来就是HR和治理框架会处理的，只不过放到CEO身上，最后可能需要董事会出面。所以从“是否可能触发公司治理动作”这个角度，我觉得第二个风险更敏感。 现在市场最想看到的，不是更多猜测，而是从不确定走向确定。包括几个观察点： 1）调查结果到底是什么； 2）最终决定权是留在董事会，还是会更多交给投资者去投票； 3）下周财报会老黄会不会出现、会不会表态； 4）公司会不会通过更大力度的回购去修复信心。 这里我多说一句，如果最终是把决定权更多交给投资者，而不是完全留给董事会，我反而觉得这对结果未必是坏事，甚至可能是利好。因为董事会名义上是independent、是in the best interest of investors，但现实世界里，很多所谓independent到底有多independent，大家自己都懂。真把决定更多交给投资者，某种程度上老黄离开的概率反而可能下降。所以只要事情开始从“完全悬着”变成“有路径、有结果”，哪怕结果不完美，边际上我都觉得是利好，因为股市最不喜欢的就是uncertainty。 短期我也不排除市场继续低迷。调查本来就需要时间，如果中间没有新的明确进展，股价可能还会继续闷着。至于会不会还有更多新消息，我个人主观上觉得，市场对同一类事件会慢慢钝化，你必须要有更严重的新信息叠加，冲击才会继续明显放大。所以接下来核心不是情绪本身，而是有没有新的“靴子落地”。 然后是估值，这也是我今天敢开一点仓的核心。我自己做了一个stress test。市场现在大致是在按未来几年毛利率72%-73%左右去看，我直接把未来三年，也就是28、29、30财年的毛利率压到65%，把半导体可能进入下行周期的压力也放进去。说白了，我是故意往保守了打。 在这个假设下，我测出来到2030年大概还有31%左右的上行空间。也就是说，就算我把毛利率从市场预期的73%硬压到65%，我仍然觉得当前位置不是没得做。某种程度上，现在市场给英伟达的估值，已经有点像在按一家value stock去定价了。 而且短中期我并不觉得老黄如果真的立刻离开，英伟达的产品竞争力和订单就会马上坍塌。新一代芯片已经出来了，也开始ramp up了。很多订单、很多产能安排，本来就是提前下的。即使今天真的出现管理层变化，也不太会立刻影响接下来一到两年的产品节奏。所以至少在我看来，28年、29年的毛利和销售，大体上还是能守住的。我这次stress test其实已经算是给了自己不少buffer。 当然，话也要说回来，如果未来毛利率根本不是65%，而是能维持在市场现在预期的73%左右，那上行空间当然还会更大。但这个部分本来就带有很多主观假设，不管你看投行模型还是看我自己的模型，背后都有主观成分，我不想装得自己很确定，这个没必要。 最后补充一点，也是为什么我说老黄很难被替代。英伟达能走到今天，不只是产品做得强，而是老黄这么多年一直在替整个产业链下注。他敢在没有完全看见订单的时候先压产能、先压capex，供应链也愿意跟着他一起赌。这个能力，我觉得不是换一个CEO马上就能复制的。 所以如果老黄最终真的离开，我反而觉得短中期对英伟达本身的产品和订单冲击，未必有市场想象得那么快、那么直接；但对整个AI/半导体供应链信心的影响，可能更大。因为一旦供应链信心掉下来，大家会更保守地做资本开支，未来两三年反而可能在别的地方形成新的瓶颈。也就是说，老黄如果走，对整个行业的影响，某种程度上可能比对英伟达短中期业绩的影响还要大。 全部加在一起，我现在的想法很简单：这件事情我没有edge，所以我不敢重仓；但我也认为市场已经给了比较大的buffer，估值上在保守压测下仍然有上行，而事件如果开始从不确定走向确定，边际上都可能是利好。所以我选择用一个小仓位先参与，剩下的，用仓位管理风险。就这么简单，好吧。
看多 BULLISH